Заживо поглощенные

Рейдерство не столько подстегивало нерадивых менеджеров, сколько поощряло философию бесхозяйственности

Революция в менеджменте, отдавшая власть в руки профессиональных управленцев, отделила собственника от собственности и сделала возможной саму практику рейдерства. Недружественные поглощения — уникальный формат сделки: в этом случае покупатель не спрашивает у продавца, хочет ли тот продать свой товар.

А потому история таких захватов — это история беспощадных корпоративных войн.

Акции и протесты

В бизнесе время от времени происходит укрупнение хозяйствующих субъектов. Компании объединяются или поглощают друг друга, и это считается вполне обычной практикой. Однако не все слияния осуществляются добровольно. Обыкновенное слияние или, скажем, дружественное поглощение отличается от враждебного примерно так же, как законный брак, хоть и по расчету, отличается от изнасилования, после которого жертве кинули монетку.
Людям начала XIX века, воспитанным на постулатах классической политэкономии и успевшим подзабыть о перераспределении собственности в феодальные времена, показалась бы дикой сама мысль о том, что нечто может быть куплено без согласия владельца. Однако в конце того же столетия, когда в развитых странах стали создаваться акционерные общества открытого типа, эта идея уже не казалась такой невероятной. Если раньше хозяин фирмы обычно сам вел бизнес, то теперь компанией управляли генеральный директор, президент и совет директоров, выбираемые акцио¬нерами.
Считалось, что правление действует исключительно во благо последних, но на практике директора могли иметь собственные интересы и действовать вопреки воле держателей акций. К примеру, акционеры нередко выигрывали от слияния с другой компанией, поскольку это увеличивало стоимость принадлежащих им ценных бумаг. В свою очередь менеджмент от этого сильно проигрывал, потому что новый собственник мог сменить все руководство. Опасаясь остаться без доходных должностей, руководители предприятий нередко отказывали перспективным покупателям, что не всегда нравилось акционерам. Еще меньше это нравилось самим покупателям. Поэтому во второй половине XIX века появились коммерсанты, готовые завладеть чужим бизнесом наперекор воле менедж¬мента поглощаемой компании.
Враждебные поглощения были вполне обычным делом еще во времена первых американских мультимиллионеров — Джона Рокфеллера и Джона Моргана, но широко стали использоваться гораздо позже. Настоящее раздолье для корпоративных за¬хватчиков началось во второй половине ХХ века, когда из-за инфляции купить можно было дешевле, чем построить, а из-за действий биржевых спекулянтов акции многих компаний оказались недооцененными. Тогда-то и началась эпоха враждебных поглощений, продолжающаяся до сих пор.
В середине ХХ века главным способом получения чужих активов стала так называемая борьба доверенно¬стей. Захватчик приобретал сравнительно небольшой пакет акций компании-жертвы, а потом старался убедить других акционеров голосовать за смещение совета директоров и получал на это доверенность. Так действовал, например, Роберт Ральф Янг — железнодорожный магнат и финансист, которого многие считали настоящим гением бизнеса.
В 1940-х годах Р.Янг возглавлял корпорацию Alleghany, владевшую земельными участками и железными дорогами. В начале 1950-х годов последние переживали не лучшие времена из-за конкуренции со стороны авиации и автотранспорта. Но Р.Янг был уверен, что железными дорогами плохо управляют и что при должном подходе они вернут былую рентабельность. Он организовал собственное конструкторское бюро и вскоре представил миру новый тип грузовых вагонов, которые были легче традиционных и могли перевозить больше грузов. Р.Янг первым в мире использовал компьютерный центр управления. Согражданам он обещал организовать систему пассажирских перевозок так, чтобы любой американец смог добраться в любую точку США без пересадок.
В 1954 году харизматичный и уверенный в своих силах Р.Янг вступил в бой за контроль над советом директоров северо-восточной железнодорожной сети New York Central System (NYC). Битва была нелегкой, ведь менеджмент не собирался сдаваться, несмотря на плачевное положение компании. И все же Р.Янг сумел заразить акционеров своими революционными идеями. В частности, он обещал соединить NYC с железнодорожной сетью американского Запада. Р.Янг добился смещения старого правления и сам возглавил компанию.
Однако на этом его успехи закончились. После поглощения финансовое положение NYC оказалось хуже, чем было до этого. Западные железнодорожные компании отвергли план слияния, а на новую борьбу у Р.Янга уже не было средств. Заставить убыточную компанию приносить прибыль тоже не удалось, несмотря на все управленческое искусство ее нового президента. Наконец, в 1958 году NYC прекратила выплачивать дивиденды. Среди акционеров, потерявших свои деньги, оказались и друзья бизнесмена, которые инвестировали в компанию, уверовав в его звезду. Р.Янг не вынес позора и в том же году покончил с собой.
Однако не все битвы за голоса акционеров завершались столь трагично. В 1968 го¬ду 29-летний предприниматель Сол Стейнберг захватил контроль над филадельфийской страховой компанией Reliance. Ему принадлежала малоизвестная фирма Leasco, а Reliance работала на рынке с 1817 года и стоила в 10 раз больше. И все же С.Стейнберг убедил акционеров, что под его руководством страховая компания обретет второе дыхание. Так оно и вышло. Reliance ждала пора расцвета, а сам С.Стейнберг потом не раз участвовал во враждебных поглощениях. В 1969 году, окрыленный успехом он попытался захватить одно из крупнейших американских финучреждений того времени — Chemical Bank, но потерпел поражение.
Практика показывала, что борьба доверенностей была не самым надежным способом захватить бизнес. В 1950—1960-х годах в США было предпринято 56 попыток враждебного поглощения с использованием этого метода, но 44 из них потерпели провал. Деловому сообществу был известен и другой способ, но до поры серьезные предприниматели им не пользовались.

«Рыцари» и разбойники

Тендерное предложение долго считалось не самым джентльменским способом ведения дел. Суть этой операции заключалась в том, что компания-агрессор объявляла о своей готовности выкупить крупный пакет акций компании-жертвы по фиксированной цене за каждую акцию. Срок предложения истекал через одну-две недели, а предложенная цена была выше той, которую давали за эти ценные бумаги на бирже. Держатели акций, боясь, что их опередят, бросались продавать ценные бумаги, не слушая аргументов директоров.
В свою очередь менеджеры пытались уговорить акционеров не сдаваться, обещали высокие дивиденды и подыскивали дружественную компанию, которая перебьет предложение агрессора. Компания-спаситель на корпоративном жаргоне называлась «белый рыцарь». Если таковая находилась, акции сбывались по цене, превышавшей предложение агрессора, а сама компания переходила во владение спасителя. При этом менеджмент исходил из того, что «белый рыцарь» оставит у руля прежнее руководство.
В 1950—1960-х годах американский бизнес смотрел на тендерные предложения как на практику, не достойную солидных предпринимателей, так как законом подобные операции никак не регулировались. К концу 1960-х годов общественность была обеспокоена тем, что такие операции производились все чаще, и в 1968-м был принят акт Уильямса — закон, упорядочивавший порядок тендерных предложений. Это не слишком осложнило жизнь корпоративных захватчиков, но зато тендерные предложения фактически были легализованы. Теперь в дело могли включиться крупные игроки, что и произошло через несколько лет.
В середине 1970-х годов экономика США переживала глубокую рецессию. Инфляция росла приличными темпами, а инфляционные ожидания, разумеется, еще быстрее. На бирже задавали тон «медведи», и стоимость акций многих компаний оказывалась явно заниженной. Экономический рост замедлился, потому что строить новые предприятия или расширять производство стало невыгодно. Зато появилась возможность купить подешевевшие активы.
Первой крупной компанией, вставшей на путь враждебных поглощений, ста¬ла канадская корпорация International Nickel Company of Canada (Inco). В 1950-х годах она была крупнейшим монополистом на рынке никеля и контролировала 85% его мировой добычи, исключая добычу на территории социалистического лагеря. Монопольное положение и долгий период процветания привели к самоуспокоенности руководства компании, и с 1960-х годов ее доля на рынке стала неуклонно снижаться. В 1974 году Inco была все еще крупнейшим добытчиком никеля в мире, но ее доля упала до 40%. Финдиректор компании Чарльз Бэирд решил, что так дальше продолжаться не может. Он предложил диверсифицировать бизнес и получил зеленый свет от руководства.
Тем временем в Филадельфии компания Electric Storage Battery испытывала временные трудности из-за падения стоимости акций. В начале 1974 года одна акция ESB стоила $30, а в июле — $19. Виной тому была общая нервозная обстановка на рынке, ведь прибыли самой компании росли. Она производила аккумуляторы для автомобилей и батарейки для электробытовых приборов, рынок которых постоянно расширялся. К тому же в середине 1970-х западный мир столкнулся с нефтяным эмбарго арабских стран, и многие предрекали эру электромобилей, для которых понадобились бы батареи. ESB была крупнейшим производителем аккумуляторов в мире и не боялась конкурентов.
Гендиректор компании Фредерик Порт предвидел, что электрические батареи ждет большое будущее, и потому не слишком беспокоился по поводу биржевых котировок.
В Inco решили, что ESB будет отличным приобретением, ведь при производстве аккумуляторов использовался никель. 17 июля Ч.Бэирд с командой юристов прилетел в Филадельфию и вы¬двинул Ф.Порту свои условия: либо менеджеры ESB соглашаются на поглощение, либо Inco делает тендерное предложение ее акционерам и скупает акции компании по $28 за штуку. Ф.Порт отклонил ультиматум и устремился на поиски «белого рыцаря». В этой роли согласился выступить авиационный гигант United Aircraft. «Рыцарь» предложил $34 за акцию, Ч.Бэирд поднял цену до $36. Ставки повышались, пока Inco не предложила $41 за акцию. Поглощение состоялось. Сделка обошлась канадцам в $226 млн, но они нисколько не тревожились, ведь их финансировал один из крупнейших инвестиционных банков Уолл-стрит — Morgan Stanley. Последний также предоставил Inco высококлассных юристов, съевших собаку на слияниях и поглощениях, в част¬ности Джозефа Флома, который в свое время помог Chemical Bank отбиться от атаки С.Стейнберга.
В том же 1974 году, вскоре после истории с ESB, к Morgan Stanley обратился голландский производитель телевизоров N.V.Philips. Компания хотела утвердиться на американском рынке, на который уже прорывались японцы. Для этого нужно было осуществить поглощение местного производителя телевизоров Magnavox, испытывавшего серьезные затруднения. Дж.Флом снова блестяще справился с задачей, и после непродолжительной борьбы с очередным «белым рыцарем» Philips получил свой приз, уплатив лишь $9 за акцию и потратив порядка $160 млн.

Защита Джонстауна

Апологеты корпоративного хищничества утверждали, что менеджеры из страха перед захватчиками начинают лучше работать, ведь без такой угрозы у управленцев вряд ли возникнет желание оптимизировать производство. На деле все обстояло с точно¬стью до наоборот. Мало кто из захватчиков зарился на явно неуспешный бизнес — лакомым кусочком становилась процветающая компания. Так, глава United Aircraft очень просто объяснил, почему его компания поглотила фирму Eltra: «Я прочитал в Business Week, что эта компания очень хорошо управляется». В 1975 го¬ду та же United Aircraft, сменившая название на United Technologies, решила приобрести Otis Elevator — старейшего производителя лифтов. United привлекло не только высокое качество продукции, но и продуманная система управления, которой славилась компания. В итоге Otis Elevator поглотили, но не потому, что ее менеджмент был слишком плох, а потому, что он был слишком хорош.
Разумеется, менеджеры знали, что стоит им проявить излишнее рвение, и по их душу могут прийти охотники за успешными корпорациями. Кто-то надеялся после поглощения подняться еще выше, а кто-то решил сидеть тихо и не высовываться, чтобы избежать лишних хлопот.
Многие считали, что новые хозяева приходят, чтобы помочь проблемным предприятиям, поставить лучших менеджеров и влить инвестиции. На деле зачастую происходило иначе. Гендиректор ESB Ф.Порт напрасно опасался за свое место. Менеджеры Inco знали, как добывать никель, но не умели производить аккумуляторы и потому оставили Ф.Порта управлять компанией. Он был отличным менеджером до поглощения, но после 1974 года его словно подменили. Ф.Порт превратился в консервативного начальника, мало заинтересованного в конечном результате. Вероятно, ему было просто неинтересно работать «на дядю», да и обида на лишивших его самостоятельности захватчиков давала себя знать. В результате ESB стала отставать от конкурентов. На рынок батареек вышли Duracell и другие молодые производители, да и на аккумуляторном ESB начала проигрывать. В 1978 году Ф.Порт неожиданно умер, и заменить его было некем. В 1981 году Inco продала ESB по частям, поскольку захваченная с таким трудом компания приносила одни убытки.
Бытовало мнение, что за¬хватчики действуют во благо акционеров атакуемых компаний, ведь они покупают ценные бумаги дороже, чем акционеры могли бы их продать. Однако так бывало далеко не всегда. Прежде всего потому, что руководство компаний-жертв редко сдавалось без боя. В начале 1980-х годов в уставах появились пункты о «ядовитых пилюлях». Имелись в виду капсулы с ядом, которые проглатывают разоблаченные шпионы, чтобы не сдаться врагу. Обычно роль ядовитых пилюль играли особые бумаги, распределявшиеся между акционерами компании. Эти бумаги давали своим владельцам в случае наступления часа икс право купить акции компании по сниженным ценам. Такие меры уменьшали общую доходность акций компании, что могло отпугнуть захватчика.
Одним из методов обороны стала так называемая защита Джонстауна. Компания, ставшая объектом атаки, просто банкротила себя, чтобы не попасть в руки неприятеля. Разумеется, все эти меры не шли на пользу акционерам, но зато давали менеджменту надежду удержаться в собственных креслах.
В результате на свет появилась система «золотых парашютов» — крупных компенсаций, которые получают топ-менеджеры, если их лишают постов. Предполагалось, что в этом случае управленцы будут спокойно работать, не боясь захватчиков, и позволят поглотить компанию, если за акции будет предложена достойная цена. В итоге обладатели «золотых парашютов» окончательно уверились в собственной безнаказанности. Теперь менеджеры могли позволить себе что угодно, даже довести компанию до разорения, ведь они были избавлены от болезненного падения с высоты. Словом, американские менеджеры теперь могли чувствовать себя не хуже, чем советские управленцы, поскольку мало зависели от собственника предприятия и ощущали полную неуязвимость. Таким образом, институт недружественных поглощений не столько подстегивал нерадивых менеджеров, сколько развивал и поощрял философию бесхозяйственности.

Бал хищников

В 1980-х годах в Америке начался настоящий бум слияний и поглощений. Если в 1970-х годах враждебными были лишь 4% поглощений, то в 1980-х — уже 7%. Обогатиться на корпоративных захватах можно было несколькими способами.
Прежде всего таким образом зарабатывали инвестиционные банки, которые не только ссужали деньги, но и вели юридическое сопровождение сделок. Этим занимались Morgan Stanley, Goldman Sachs, Merrill Lynch и другие крупные игроки Уолл-стрит.
Свою выгоду не упускали и арбитражеры — брокеры, стремившиеся предугадать, какая фирма станет следу¬ющим объектом атаки. Биржевой игрок, успевший приобрести акции компании-жертвы до начала атаки, получал огромную прибыль после того, как захватчики и «белые рыцари» начинали взвинчивать цены. Признанным мастером рискованного арбитража был Айван Боэски, зарабатывавший до $100 млн в год. Секрет его успеха был прост: А.Боэски имел множество тайных информаторов, у которых скупал инсайдер¬скую информацию, за что впоследствии и был посажен в тюрьму.
Широкое распространение получил гринмейл, или «зеленый шантаж». Оказалось, что для получения сверхприбыли вовсе не обязательно захватывать компанию и как-то распоряжаться ею. Достаточно лишь купить пакет акций и припугнуть менеджмент враждебным поглощением. Нередко компания-жертва была готова выкупить свои же акции по завышенной цене. Так, известный корпоративный рейдер Карл Икан в 1980 году купил акции Saxon Industries и перепродал их этой же компании, заработав $2,5 млн, а в 1985 году точно так же он, заставив раскошелиться Phillips Petroleum, выручил на сделке $50 млн.
Другим мастером подобных операций считался финансист Рональд Перельман. В 1986 году он купил 8,2% акций гиганта пищевой промышленности CPC International, заплатив по $75 за акцию. CPC выкупила акции по $88,5, таким образом Р.Перельман получил $40 млн прибыли. В том же году он приобрел 13,8% акций производителя бритвенных приборов Gillette и тут же, продав их этой компании, заработал $34 млн.
Широкое распространение получили так называемые сделки LBO, когда компания покупала другую компанию, заняв деньги на стороне. Самым важным в LBO было то, что заем должен был быть погашен за счет приобретаемых активов. То есть банк давал деньги в счет реализации шкуры еще не убитого медведя. Но в 1980-х годах, когда процедура враждебных поглощений была доведена до совершенства, у медведя почти не было шанса остаться в живых. При этом финансовые ресурсы, предоставляемые рейдерам на условиях LBO, были поистине неисчерпаемыми, потому что подобные сделки финансировал сам знаменитый Майкл Милкен из Drexel Burnham Lambert.
В 1980-х годах М.Милкен, прославившийся как создатель рынка мусорных облигаций, ворочал миллиардами и по праву считался самым могущественным финансистом США. Он был настоящим идеологом поглощений и даже проводил ежегодную конференцию рейдеров в Беверли-Хиллз, которую острословы назвали балом хищников.
Р.Перельман, постоянный ее участник, в 1985 году с помощью М.Милкена предпринял атаку на флагман косметической промышленности Revlon. Менеджмент компании упорно сопротивлялся, но Р.Перельман все же вышел победителем, заплатив акционерам $1,8 млрд. На прочие расходы у финансиста ушло порядка $900 млн. Парадокс LBO заключался в том, что должником теперь был не Р.Перельман, а Revlon. Отягощенная долгами фирма долгие годы боролась за существование и приносила своему новому хозяину в основном убытки.
Проблема долгов осложняла жизнь даже компаниям, сумевшим отбиться от хищников. Так, в 1982 году произошла грандиозная корпоративная битва, достойная анналов истории. Производитель бытовой техники, электроники и авиационных приборов Bendix попытался поглотить конкурента — корпорацию Martin Marietta. Поглощение прошло успешно, но между сменой собственника и сменой руководства купленной компании должно было пройти некоторое время. Пользуясь этим, менеджмент Martin Marietta распродал часть собственности компании, взял кредиты и начал враждебное поглощение Bendix.
Сил на борьбу с проглоченным, но непереваренным врагом у Bendix не было, и горе-поглотители побежали за «белым рыцарем». В результате Martin Marietta сохранила независимость, а Bendix стал собственностью Allied Corporation. Разумеется, обе компании после боя были отягощены долгами.
Метод обороны, изобретенный Martin Marietta, наблюдатели прозвали «защитой пэкмена» в честь желтого кругляша — героя компьютерной игры Pac-Man, который сначала убегал от врагов, пытавшихся его слопать, а затем сам гонялся за ними с той же целью, превращаясь из добычи в охотника.
Но печальнее всего была судьба компаний, ставших жертвами рейдеров-убийц. Последние не утруждали себя попытками наладить новую жизнь в захваченной компании, а просто распродавали по частям ее активы и вы¬ставляли персонал на улицу. Один из таких деятелей — Ирвин Джекобс — даже получил кличку, достойную истинного киллера, — Ирв-Ликвидатор. Он заработал на уничтожении компаний порядка $125 млн, что, впрочем, было не так уж много по сравнению с миллионами, которыми ворочали К.Икан, Р.Перельман, А.Боэски и другие знаменитости того времени.

«Признак здоровья»

В середине 1980-х годов бум враждебных поглощений достиг апогея. По данным журнала Financial World, больше всех на Уолл-стрит зарабатывали рейдеры и те, кто их обслуживал. Юридические фирмы жаловались, что лучшие выпускники престижных университетов не спешат устраиваться к ним на работу. В ту пору все хотели быть консультантами по поглощениям в инвестиционных банках или арбитражерами. Опытные игроки поддразнивали молодежь. Выступая перед студентами Калифорнийского университета, А.Боэски сказал: «Я думаю, что жадность — признак здоровья. Вы можете быть жадными и при этом прекрасно себя чувствовать».
Однако вскоре ажиотаж вокруг поглощений начал стихать. В 1986 году А.Боэски попался на инсайдерстве и дал показания против М.Милкена. Оба заплатили многомиллионные штрафы и отсидели по два года в тюрьме. Количество враждебных поглощений стало постепенно уменьшаться. Если с 1980 по 1989 год их доля составляла 7%, то в последующее десятилетие — всего 2,6%, то есть даже меньше, чем в 1970-х годах. Одной из причин такого поворота стал крах финансовой империи М.Милкена, ведь теперь занять средства для захвата крупной корпорации стало гораздо труднее.
Компании поменьше запаслись «ядовитыми пилюлями» и прочими системами защиты, отбивающими аппетит у хищников. Наконец, общество теперь выступало резко против рейдеров. Общий настрой тех лет выразил знаменитый гуру менеджмента Питер Друкер, однажды заметивший, что «враждебные поглощения крайне вредны для экономики». Дело было даже не в том, что работники предприятий оказывались на улице. Капитал, который мог бы быть инвестирован в производство, инфраструктуру или развитие технологий, уходил на корпоративные разборки, а потом еще и повисал мертвым грузом в виде долгов на шее компаний.
Однако спад рейдерской активности вовсе не значит, что движение умерло и больше не возродится. Корпоративные войны время от времени вспыхивали то тут, то там. И хотя такие конфликты вполне естественны, в любом случае они наносят кому-то ущерб. И чаще всего от них страдают не нерадивые менеджеры, а экономика страны, в которой происходит очередная корпоративная битва.

Кирилл НОВИКОВ,
 «Коммерсант-Деньги»